REITs下跌，原因在于“惜售”|全球视点

大家还记得首批公募REITs吗？

从管理人的角度上来看，多少感觉有点星光黯淡。

红土创新、中航、浙商资管、东吴基金，这些都是管理规模比较小的二三线管理人。

【资料图】

虽然这类产品不太需要管理人的主动管理能力，但是头部管理人的miss，总给人一种清冷的感觉。

但现在不一样了，华夏基金于第二批次中火速入场，发行了华夏越秀高速REIT，而易方达的REIT产品也即将亮相。

6月14日，易方达基金旗下首单公募REIT项目易方达广开REIT正式上报。

而且这个时间点耐人寻味。

我们之前写过一篇文章《为什么说择时是ETF管理人的核心竞争力》，文中阐明，即使是ETF这类被动基金，背后也蕴藏着管理人择时的智慧。

截至2023年6月15日，中证REITs指数自最高点下跌超30%，大厂的入局是否意味着REITs产品已经处于底部区间了呢？

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LPR调降这件事情，市场已经有了比较饱满的预期，资本市场也给出了反应。

昨天对于利率更加敏感的创业板指数率先反弹超3%，长久期的固收类指数也出现了高斜率的向上走势。

比如政金债8-10指数，最近也出现了跳涨。

而对于REITs这类既有股性又有债性的产品来说，理应受到降息的提振，但目前REITs指数仍然没有止跌反弹的迹象。

所以，以当前的价格来讲，这类产品还是有很强的预期差的。

而且，之前我们在文章中也提到，REITs产品与实体经济的相关程度较高，特别是交通、商业地产这些行业对于经济周期的敏感度更高。

降息的本质，是为了提振经济，而不是为了让大家脱实向虚在二级市场上加杠杆。

因此，政策端一定会大力引导资金流入到实体行业中。

经济回暖了，产业园的出租率提高了，通勤密度增加了，运营商的盈利能力回归了，这条降息传导链的终端是原始权益人现金流的改善。

这是政策上的利好。

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在金融学中，有一个名词叫做有效市场，简单来说，如果一类资产的价格完全反映了价值，那么这就是一个有效市场。

这有一个前提，那就是市场全部参与者都进行了出价，才有可能是一个有效的价格。

但是中国公募REITs产品却是一个只有少数人定价的市场。

首创证券做过一个统计，截至2022年年末，大部分公募REITs的机构持仓占比超过90%。

而且机构占比中大部分为原始权益人，以及险资等战略投资者，他们手中的份额是不太会在二级市场上交易的。

所以，REITs的交易主力实际上是小部分机构，以及大部分散户。

他们有定价的行为，但未必有定价的能力。

另一方面，数据显示，5月份公募REITs的换手率只有0.66%，对于一个存在二级市场的产品来说，这个换手率确实有点太低了。

因此，小部分出价+缺失定价能力，REITs产品的二级市场价格一定是不公允的，中间可能存在着非常大的价格背离。

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那么，对于REITs产品来说，价值与价格之间的背离有多少呢？

我们可以用REITs底层资产的收入完成度来衡量。

在REITs的招募说明书中，管理人一般都会对底层资产上市的前两年进行一个收入预测。

在18个存在2023年收入预测的REITs产品中，大部分产品2023Q1的营收完成度超过全年预测值的四分之一。

如果我们做一个简单计算，用一季度的营收乘以四，大部分的REITs产品的营收完成率还是达到了市场预期水平的。

虽然确实存在一些REITs产品的营收没能达到预期的情况，但今年以来REITs产品的系统性下跌还是有一些过度反应了。

而且，REITs是一个久期很长的产品，存续时间内个别年度的营收对于REITs估值的影响理论上较小。

即便是，某些REITs产品底层资产的营收完成只有预估的80%，20%跌幅这种线性的定价方法也不适用于REITs产品。

归根到底，REITs下跌还是因为定价能力与定价权的脱离。

REITs产品交易者缺乏长久期定价的思维模式，交易的主力以短期投资者为主，而真正将REITs作为资产配置，奉行长期吃分红的那部分战略投资者，却因为“惜售”放弃了定价权的争夺。

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有人问，目前REITs价格是否可以入手，这种下跌还要持续多久？

我觉得这个问题很难回答。

看好REITs，其实就是看好中国未来的经济发展，如果你不看好，自然没有必要入手。

而且我也不建议短期投资者抱着抄底的心态参与到REITs产品的投资中，因为二级市场的价格博弈很有可能继续走向极端。

但如果你真的是一个长期主义者，真的把REITs产品视为一个资产配置的工具，那么这个时候确实是可以入手了。

毕竟咱们很难找到一个像REITs一样，被错误定价的产品了。

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